Il punto di Nick Eisinger, Emerging Markets Lead Strategist, Vanguard Europe.

 

  • Dal lancio, tre anni fa, di Vanguard Emerging Markets Bond Fund, il nostro approccio è rimasto sempre coerente, consentendoci di generare alfa1.
  • Questo approccio coerente ha consentito al fondo di affrontare con successo le principali sfide per la classe di investimenti, tra cui la pandemia, la guerra tra Russia e Ucraina e l'aumento dei tassi d'interesse negli Stati Uniti.
  • Siamo convinti che il nostro approccio basato sui fondamentali ci consentirà di continuare a individuare opportunità di valore relativo nel momento in cui si presenteranno ulteriori sfide impreviste nei mercati emergenti.

 

L'espressione "che tu possa vivere in tempi interessanti" è estremamente pertinente per chi investe nel debito dei mercati emergenti. Mentre il Vanguard Emerging Markets Bond Fund festeggia il terzo anniversario, questi primi anni di vita del fondo hanno dimostrato che è possibile generare alfa1 in questa classe di attivi, purché si adotti un approccio incentrato sulla gestione del rischio e su come evitare fattori di rischio correlati e concentrati.

Eventi come la pandemia di Covid-19, l'invasione dell'Ucraina da parte della Russia, la fine del denaro facile e il rafforzamento del dollaro USA hanno messo in difficoltà tutti i fondi obbligazionari dei mercati emergenti, ma ci hanno anche dato l'opportunità di sfruttare e trarre vantaggio dal nostro approccio d'investimento attivo, incentrato su fattori come la scelta dei titoli e il valore relativo.

Sopravvivere a una crisi globale

La pandemia di Covid-19 ha indotto i governi ad agire in modo massiccio, il che ha provocato un improvviso deterioramento dei bilanci statali a livello globale, oltre a un drastico calo delle entrate fiscali a causa delle restrizioni decretate per combattere la pandemia, che hanno ridotto notevolmente i livelli di attività economica. Nel frattempo i programmi di stimolo economico e l'aumento della spesa sanitaria hanno fatto aumentare rapidamente la spesa pubblica. In effetti, i pacchetti di aiuti messi in campo dai paesi dei mercati emergenti nella prima parte della pandemia sono stati in media pari al 3% del PIL2.

Poiché all'inizio della pandemia i fondamentali economici degli emittenti di debito sovrano dei paesi dei mercati emergenti erano molto differenti tra loro, per i nostri gestori attivi dei portafogli obbligazionari è stato fondamentale valutare e prevedere con precisione le differenze nelle dinamiche dei fondamentali del credito. Gli analisti del credito dei mercati emergenti di Vanguard valutano costantemente i fondamentali degli emittenti e il loro probabile andamento, consentendo così al fondo di effettuare le operazioni più interessanti e corrette per il rischio in un periodo d'incredibile incertezza per i mercati obbligazionari.

Durante la pandemia ci siamo concentrati sul debito di media qualità, anziché sulle obbligazioni di qualità molto alta o molto bassa. Tutto ciò ha offerto un'adeguata protezione da un periodo di turbolenza dell'economia mondiale, consentendo al tempo stesso un miglioramento dei fondamentali degli emittenti, dal momento che in ultima analisi le prospettive macroeconomiche sono migliorate.

Vivere con la guerra in Europa

L'invasione russa dell'Ucraina ha messo i mercati obbligazionari dei paesi emergenti di fronte a una nuova dimensione di rischio e ha prodotto una più elevata volatilità e maggiori costi economici, come l'aumento dei prezzi energetici. Le obbligazioni sovrane ucraine ne hanno risentito fortemente e gli attivi russi sono andati incontro a una forte svendita in risposta alle significative sanzioni imposte al paese.

La nostra attenzione per il valore relativo ci ha consentito di individuare le obbligazioni dei mercati emergenti che avevano valutazioni più favorevoli in questo clima di propensione al rischio (risk-on). Tuttavia non abbiamo sottovalutato la potenziale minaccia di operazioni "affollate", tra cui quelle sul debito sovrano ucraino. Abbiamo anche evitato di fare scommesse direzionali eccessive, che avrebbero potuto aumentare il rischio in un clima di grande incertezza e di elevata volatilità.

La guerra in Ucraina ha evidenziato l'importanza del trade sizing nei mercati obbligazionari dei paesi emergenti. I rischi di coda comportano significative implicazioni di ribasso, che sono limitate dall'approccio rigoroso del nostro fondo al dimensionamento delle posizioni. Manteniamo inoltre alta l'attenzione al rischio di contagio nella regione in generale, in presenza di elevate turbolenze geopolitiche ed economiche.

Alle prese con la fine del denaro facile

I mercati emergenti hanno dovuto affrontare anche le sfide legate al rapido inasprimento della politica monetaria da parte della Federal Reserve statunitense. Da sempre l'aumento dei tassi d'interesse nei paesi sviluppati ha portato a una riduzione dei flussi d'investimento sui mercati emergenti, poiché gli investitori vendono gli attivi non denominati in dollari USA per acquistare quelli denominati in dollari USA a maggior rendimento. Inoltre è improbabile che una politica monetaria meno accomodante in tutto il mondo sviluppato favorisca un tasso di crescita economica globale più elevato. Ciò potrebbe porre i mercati emergenti di fronte a importanti sfide finanziarie.

In effetti, il peggioramento delle prospettive economiche ha spinto diversi paesi emergenti a intavolare negoziati per la ristrutturazione del debito. Altri sono potenzialmente in grado di seguire l'esempio, con le loro obbligazioni che si comportano come se fossero in sofferenza.

Anche se adottiamo un atteggiamento prudente nei confronti dello stesso, il debito in sofferenza presenta notevoli opportunità di generare alfa. Per quanto in ultima analisi alcuni stati sovrani optino per la ristrutturazione del debito, è probabile che in molti casi le loro obbligazioni ristrutturate avranno un valore superiore al prezzo stracciato al quale sono state acquistate. La nostra attenzione al valore relativo ci aiuta a stabilire quale sia il prezzo ottimale a cui acquistare le emissioni in sofferenza e a capitalizzarne le potenzialità di rendimento.

Restare concentrati di fronte al rafforzamento del dollaro

I rialzi dei tassi decisi dalla Fed hanno portato a un rafforzamento del dollaro USA per gran parte del 2022, causando crescenti problemi per i mercati emergenti. In molti casi i mercati emergenti avevano già delle difficoltà a gestire il deficit fiscale dopo aver posto in essere gli interventi di stimolo in risposta alla pandemia. Il rafforzamento del biglietto verde ha reso più difficile e più costoso non solo il servizio e il rimborso del debito esistente, ma anche la raccolta di finanziamenti commerciali.

Il nostro modo di affrontare un dollaro USA più forte consiste nel rimanere concentrati sulla scelta dei titoli attraverso un rigoroso processo di valutazione della qualità del credito sovrano. Anche la portata delle negoziazioni e la liquidità sono aspetti fondamentali della nostra strategia, che ci consentono di evitare posizioni concentrate e di ridurre il rischio complessivo. Inoltre, come in ogni periodo d'incertezza che i mercati emergenti si trovano a dover affrontare, il nostro approccio di tipo bottom-up ci consente di ricercare opportunità di valore relativo.

Un approccio coerente a 360 gradi

I primi tre anni di vita del Vanguard Emerging Markets Bond Fund hanno dimostrato che è possibile per gli investitori attivi stabilire efficacemente un percorso attraverso periodi movimentati e volatili nei paesi emergenti1. Nonostante la pandemia di Covid-19, l'invasione russa dell'Ucraina, la fine del denaro facile e il rafforzamento del dollaro statunitense siano eventi di rischio per certi versi molto diversi tra loro, tutti hanno comportato un aumento dei livelli di volatilità e di incertezza. E questo prima di considerare la miriade di altri eventi di rischio idiosincratico che hanno stravolto i mercati emergenti in questo periodo.

Essere pronti per le incertezze future

Indubbiamente in futuro si verificheranno altri eventi imprevisti che daranno luogo a svendite, ristrutturazioni del debito e alti livelli di volatilità delle obbligazioni dei mercati emergenti. Ma non sempre è possibile prevederle per tempo. Pertanto intendiamo affidarci agli stessi princìpi fondamentali che ci hanno consentito non solo di superare, ma anche di sfruttare, la serie di eventi che si sono verificati nei primi tre anni di vita del fondo.

Questo ci fa essere ottimisti sul futuro del fondo, senza tuttavia perdere di vista le potenziali minacce e opportunità che, come hanno dimostrato gli ultimi tre anni, possono presentarsi in qualsiasi momento e senza preavviso.

Scritto in collaborazione con Cong Lu, Senior Investment Risk Manager, Vanguard.

 

Il Vanguard Emerging Markets Bond Fund intende ottenere un rendimento totale generando un modesto livello di reddito, investendo principalmente in obbligazioni di emittenti dei paesi dei mercati emergenti. I gestori hanno il vantaggio di appartenere al Fixed Income Group di Vanguard, che si contraddistingue per dimensioni, esperienza e competenze multisettoriali. Il gruppo vanta un'esperienza di oltre 35 anni nella gestione di strategie attive e comprende esperti in materia di economia, tassi d'interesse, settori industriali, rischi, trading e analisi dei titoli.

I nostri fondi obbligazionari attivi gestiti internamente

Vanguard Emerging Markets Bond Fund

Vanguard Global Credit Bond Fund

 

Performance continuativa (al 30 novembre 2022)

Year on year return (%)

4 Dec 2017 –
3 Dec 2018

4 Dec 2018 –
3 Dec 2019

4 Dec 2019 –
3 Dec 2020

4 Dec 2020 –
3 Dec 2021

4 Dec 2021 –
3 Dec 2022

Vanguard Emerging Mkts Bd Inv EUR H Acc

15.86

-1.19

-14.04

JPM EMBI Global Diversified Hedge TR EUR

4.42

-1.94

-18.82

Vanguard Emerging Mkts Bd Inv GBP H Acc

16.54

-0.45

-13.12

JPM EMBI Global Diversified Hedge TR GBP

4.8

-1.2

-17.9

Vanguard Emerging Mkts Bd Inv USD Acc

18.07

-0.1

-11.53

JPM EMBI Global Diversified TR USD

6.33

-0.89

-16.53

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri.
Fonte: Vanguard e Morningstar, al 30 novembre 2022. I dati della performance comprendono il reinvestimento dell'intero reddito e delle eventuali distribuzioni di plusvalenze. I dati della performance non tengono conto delle commissioni e dei costi sostenuti per l'emissione e il rimborso delle azioni. La performance del fondo è basata sul NAV to NAV. La performance dell'indice è basata sul rendimento totale. Tutta la performance è calcolata in GBP, al netto delle commissioni, e il rendimento può aumentare o diminuire in funzione delle fluttuazioni valutarie.

 

1 Fonte: J.P. Morgan e Vanguard, al 30 novembre 2022. Dal lancio, avvenuto il 3 dicembre 2019, il Vanguard Emerging Markets Bond Fund ha fatto registrare performance superiori a quelle dell'indice, J.P. Morgan EMBI Global Diversified Index, complessivamente per il 16,4%. La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri.

2 Fonte: IMF Fiscal Monitor, ottobre 2020.

Informazioni sui rischi d’investimento

Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono diminuire o aumentare e gli investitori potrebbero recuperare un importo inferiore a quello investito.

I risultati precedenti non possono essere presi come riferimento per i risultati futuri.

Alcuni fondi investono nei mercati emergenti, che possono risultare più volatili rispetto a quelli più consolidati. Di conseguenza, il valore dell’investimento potrebbe aumentare o diminuire.

I fondi che investono in titoli a tasso fisso comportano i rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale investito; inoltre il livello di reddito è soggetto ad oscillazioni. L'andamento dei tassi d'interesse può influire sul valore del capitale dei titoli a tasso fisso. Le obbligazioni societarie possono offrire rendimenti più elevati, ma proprio per questo, sono soggette ad un maggior rischio del credito ed al conseguente aumento dei rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale investito. Il livello di reddito è soggetto ad oscillazioni e l'andamento dei tassi d'interesse può influire sul valore del capitale delle obbligazioni.

Il Vanguard Emerging Markets Bond Fund può utilizzare derivati, ad esempio per finalità d’investimento, per ridurre il rischio o il costo e/o per generare ulteriore reddito o crescita. Per quanto riguarda tutti gli altri Fondi, verranno utilizzati per ridurre il rischio o il costo e/o per generare ulteriore reddito o crescita. Il ricorso ai derivati potrebbe aumentare o ridurre l’esposizione ad attività sottostanti e determinare fluttuazioni più ampie del valore patrimoniale netto del Fondo. Un derivato è un contratto finanziario il cui valore si basa sul valore di un’attività finanziaria (ad esempio un’azione, un’obbligazione o una valuta) o di un indice di mercato.

Alcuni fondi investono in titoli denominati in valute diverse. Il valore di tali investimenti può diminuire o aumentare a seguito delle variazioni dei tassi di cambio.

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