Commento di Chris Wrazen, responsabile dell’indicizzazione delle obbligazioni di Vanguard Europe.

Negli ultimi anni un numero sempre crescente di investitori ha inserito in portafoglio i fondi obbligazionari indicizzati. Tuttavia l’apparente facilità con cui questi fondi seguono i rispettivi benchmark ha dato luogo ad alcuni equivoci tra gli investitori.

Com’è possibile detenere tutte le obbligazioni di un indice quando molte di esse non possono essere acquistate? E i fondi obbligazionari indicizzati non sono di fatto semplici da gestire grazie all’uso di algoritmi?Come vedremo, gestire un fondo obbligazionario indicizzato in realtà non è così semplice come alcuni investitori potrebbero credere.

La cosa non è semplice come sembra

Molti fondi azionari indicizzati seguono i rispettivi benchmark mediante un processo di replica relativamente semplice, che consiste nell’acquistare tutti i titoli che compongono l’indice o un gruppo rappresentativo dello stesso, a seconda dei loro pesi nelmercato.

L’indicizzazione delle obbligazioni, però, è leggermente diversa. Ciò è in parte dovuto alle dimensioni dell’universo obbligazionario. Ad esempio, il Bloomberg Barclays Global Aggregate Index, uno degli indici globali più conosciuti, è composto da  più di 26.000 titoli1. Normalmente gli indici azionari sono molto più piccoli: l’FTSE Global All Cap Index, ad esempio, un indice azionario globalmente diversificato, si compone di meno di 9.000 titoli2.

Le dimensioni stesse degli indici di riferimento, unitamente alla natura over-the-counter (OTC) dei mercati obbligazionari e al fatto che alcune emissioni di obbligazioni sono difficili da acquistare, fanno sì che di solito replicare un benchmark obbligazionario non sia nè possibile né conveniente.

Ma come fanno allora i fondi obbligazionari indicizzati a tracciare efficacemente gli indici senza dover acquistare tutti i singoli titoli?

Campionamento dell’indice

La maggior parte dei gestori degli indici affrontano la sfida detenendo un campione rappresentativo dei titoli che compongono l’universo obbligazionario.

Il campione deve corrispondere alle caratteristiche dell’indice in termini di settori, valute, qualità del credito, struttura del capitale, rendimento e durata. In questo modo è possibile replicare l’indice e il suo rendimento.

Grazie a questo approccio un fondo obbligazionario indicizzato può condensare un indice composto da decine di migliaia di titoli in un portafoglio che ne contiene poche centinaia, il tutto replicando con precisione la performance ed altre caratteristiche importanti del benchmark.

Dunque gestire un portafoglio indicizzato obbligazionario è tutt’altro che semplice, dato che non si traduce solo nell’acquistare esattamente tutti i titoli dell’indice, ma anche nel prendere un gran numero di decisioni attive.. .

Trovare il giusto equilibrio

Dal momento che replicare completamente un indice obbligazionario non è economicamente conveniente, i gestori dei fondi obbligazionari indicizzati cercano di raggiungere un compromesso ottimale tra costo e replica. Di conseguenza, essi cercano di ridurre al minimo il tracking error, che è una misura della coerenza dei maggiori rendimenti di un fondo rispetto al benchmark nel tempo, andando a replicare gli stessi fattori di rischio principali.

Trovare il compromesso ottimale tra costo e replica

Nota: Rappresentazione ipotetica del compromesso tra tracking error e costo d’investimento. Fonte: Vanguard 

Il processo di campionamento riduce la rotazione del portafoglio e, di conseguenza, i costi di transazione; al tempo stesso, consente al fondo di avere praticamente lo stesso rischio e gli stessi rendimenti dell’indice senza doverne detenere tutti i titoli.

Ciò è favorito dall’effettuazione di ricerche approfondite sul credito, che richiedono un gruppo di specialisti esperti per valutare l’affidabilità creditizia e il valore relativo degli emittenti delle obbligazioni societarie e dei titoli di stato.

È necessario un gruppo globale di analisti di ricerca del credito per creare un portafoglio ottimizzato scegliendo la giusta combinazione di obbligazioni che, insieme, siano in grado di replicare ampiamente le caratteristiche essenziali di rischio e rendimento del benchmark senza comportare un eccessivo aumento dei costi. Il Fixed Income Group di Vanguard, che conta circa 180 professionisti, è uno dei gruppi globali più importanti nel settore3.

Apportare valore con un fondo obbligazionario indicizzato

I gestori dei fondi obbligazionari indicizzati hanno a disposizione diversi modi per apportare valore per gli investitori, soprattutto sfruttando le loro dimensioni, la loro esperienza e i rapporti di trading per beneficiare delle opportunità prima che intervengano cambiamenti nell’indice sottostante.

Prendiamo ad esempio il mercato delle nuove emissioni. Gli emittenti spesso offrono agevolazioni per indurre gli investitori a comprare una nuova obbligazione senza costi di transazione. La questione è la seguente: acquistare l’obbligazione al momento dell’emissione beneficiando di eventuali concessioni e di costi più bassi? O aspettare che il titolo venga inserito nell’indice a fine mese quando il suo valore potrà essere aumentato o diminuito?

Analogamente, un fondo indicizzato dovrebbe acquistare o vendere obbligazioni in anticipo, prima che le stesse vengano inserite o escluse dai benchmark a seguito di revisione al rialzo e al ribasso dei rating? Le risposte a queste domande dipendono dalle circostanze della particolare emissione o dalle inclusioni o esclusioni dall’indice, e simili decisioni sono a discrezione dei gestori del fondo. Ad esempio, la vendita forzata che può verificarsi quando il rating delle obbligazioni viene rivisto al ribasso può comportare valutazioni che si scostano dal valore fondamentale, il che può offrire opportunità sia per i gestori dei fondi indicizzati sofisticati, sia per quelli dei fondi a gestione attiva.

Campionare un indice in questo modo non è un processo arbitrario, per cui la gestione di un fondo obbligazionario indicizzato è un processo attivo sotto diversi aspetti. L’analisi del credito è un aspetto fondamentale della replicadegli indici obbligazionari mediante campionamento, e può essere cruciale per i gestori dei fondi obbligazionari indicizzati avere indicazioni da un gruppo di ricerca sul credito per poter selezionare le nuove emissioni più interessanti da acquistare (e quelle da evitare).

In Vanguard, dal momento che i nostri fondi obbligazionari indicizzati adottano un campionamento stratificato, i nostri gestori dei fondi indicizzati scelgono molte piccole posizioni attive a livello di titoli e di emittenti e lo fanno deliberatamente. Scelgono le obbligazioni e gli emittenti più interessanti per rappresentare i piccoli sovrappesidel portafoglio indicizzato rispetto al benchmark, e analogamente scelgono i titoli meno interessanti, in cui essere sottopesati, mantenendosi vicini all’indice per esposizioni con un valido rapporto costi-benefìci.

Dimensioni ed esperienza

Per raggiungere l’equilibrio ottimale tra costo e replica sono necessarie dimensioni, ampiezza ed esperienza considerevoli. Per via delle complessità dell’indicizzazione obbligazionaria e della natura dinamica dei mercati obbligazionari internazionali, possono essere fondamentali la presenza di un gruppo di ricerca del credito dedicato e una piattaforma d’investimento globale.

Anche se il tracking error può essere influenzato da fattori esterni, è possibile ridurlo al minimo con interventi oculati da parte del gestore del fondo.

Anche i costi possono essere ridotti al minimo dal gestore e i fondi obbligazionari indicizzati possono essere un modo efficace per ridurre i costi d’investimento. Se si mettono insieme la distribuzioniedei rendimenti dei fondi indicizzati e di quelli obbligazionari a gestione attiva, è più comune trovare extra rendimenti negativi rispettoagli extra rendimenti positivi4.

I fondi obbligazionari indicizzati consentono un’ampia esposizione diversificata ai mercati obbligazionari globali, catturando i rendimenti di mercato ad un costo inferiore rispetto alla maggior parte dei fondi a gestione attiva. Le dimensioni e la filosofia dei gestori dei fondi indicizzati possono a loro volta apportare valore al processo di indicizzazione.

Per coloro che aspirano ad ottenere una sovraperformance rispetto agli indici di riferimento, le strategie attive a basso costo possono offrire ulteriori opportunità per gli investitori.

 

1 Il Bloomberg Barclays Global Aggregate Float Adjusted and Scaled Index in euro al 31 luglio 2020 aveva tracciato 26.044 titoli.

2 Il FTSE Global All Cap Index in sterline al 31 luglio 2020 aveva tracciato 8.859 titoli.

3 Fonte: Vanguard. Al 31 marzo 2020 il Fixed Income Group di Vanguard contava 179 professionisti.

4 Fonte: Ricerca Vanguard; The case for low-cost index-fund investing, Aprile 2020; Dr. Jan-Carl Plagge, David J. Walker, CFA e Andrew Hon

 

Informazioni sui rischi legati agli investimenti

Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono diminuire o aumentare, e gli investitori potrebbero non recuperare l’intero capitale investito.

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri.

I fondi che investono in titoli a tasso fisso comportano i rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale investito; inoltre il livello di reddito è soggetto ad oscillazioni. L'andamento dei tassi d'interesse può influire sul valore del capitale dei titoli a tasso fisso. Le obbligazioni societarie possono offrire rendimenti più elevati, ma proprio per questo, sono soggette ad un maggior rischio del credito ed al conseguente aumento dei rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale investito. Il livello di reddito è soggetto ad oscillazioni e l'andamento dei tassi d'interesse può influire sul valore del capitale delle obbligazioni.

Alcuni fondi investono in titoli denominati in valute diverse. Il valore di tali investimenti può diminuire o aumentare a seguito delle variazioni dei tassi di cambio.

Alcuni fondi investono nei mercati emergenti, che possono risultare più volatili rispetto a quelli più consolidati. Di conseguenza, il valore dell’investimento potrebbe aumentare o diminuire.

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