• Un’attività efficace di prestito titoli può contribuire a compensare una quota significativa delle spese del fondo per gli investitori oltre a mitigare i potenziali rischi associati. 
• L’approccio adottato nell’attività di prestito titoli può riflettere la filosofia d’investimento di una società. Per Vanguard vuol dire offrire agli investitori le migliori chance di successo negli investimenti. 
• In un recente studio di Morningstar¹ Vanguard è risultata al primo posto come società di investimento con la più alta percentuale di proventi dell’attività di prestito titoli trasferita a chi investe nei suoi fondi. 

Cos’è il prestito titoli?

Il prestito titoli è una pratica comune per le società di gestione degli investimenti e comporta il prestito di determinati titoli in portafoglio per generare ulteriori proventi. Le società di gestione che praticano questa attività tipicamente prestano titoli a controparti come banche e broker-dealer i cui clienti utilizzano a loro volta quei titoli presi in prestito per vendite allo scoperto o altre strategie come il market making che sostengono la liquidità del mercato. L’attività di prestito titoli può essere effettuata con titoli detenuti in ETF o fondi comuni, a gestione attiva o passiva, nonché in altri tipi di fondi. 

Il gestore che presta i titoli ottiene in cambio una commissione a titolo di remunerazione e del collaterale come garanzia. Negli Stati Uniti è più diffuso l’uso di collaterale in contanti mentre in Europa si predilige collaterale in forma diversa. Benché l’attività di prestito titoli generi proventi che tendono a essere modesti, se gestita in maniera efficace può generare reddito aggiuntivo che compensa una porzione significativa delle spese del fondo per gli investitori. Con il continuo calo delle spese operative dovuto in larga misura all’“effetto Vanguard”², i proventi dell’attività di prestito titoli diventano un fattore di differenziazione più prominente per le società di gestione.

L’approccio di Vanguard al prestito titoli 

L’attività di prestito titoli operata da Vanguard affonda le radici nei nostri principi conservativi e nel nostro robusto sistema di controlli e gestione del rischio. Puntiamo infatti a massimizzare il rendimento mettendo in atto le opportune salvaguardie rispetto ai rischi e offrendo agli investitori le migliori chance di successo negli investimenti. Non tratteniamo per noi i proventi del prestito titoli ma, detratte le sole spese sostenute per questa attività, li reimmettiamo tutti nei fondi, restituendoli dunque agli investitori. Crediamo che questo modo di operare determini un chiaro allineamento in termini di rischio e rendimento e sia nel migliore interesse di chi investe nei nostri fondi. 

Manteniamo le spese dell’attività di prestito titoli a livelli contenuti (intorno al 3%) e pertanto circa il 97% dei proventi lordi va a beneficio di chi investe nei nostri fondi. Questo modo di operare è piuttosto raro. In effetti, diverse case d’investimento trattengono per sé oltre il 19% dei proventi lordi di questa attività che contribuiscono al reddito della propria società, in base al meccanismo della ripartizione commissionale (“fee split”). Noi crediamo invece che chi investe nei nostri fondi debba ottenere il 100% dei proventi, al netto dei costi da noi sostenuti per questa attività, visto che sopporta il 100% dei rischi del prestito titoli (che illustriamo più oltre).

Qualità, non quantità 

Per noi di Vanguard l’attività di prestito titoli riguarda sempre solamente una piccola percentuale dei portafogli, tipicamente una percentuale bassa a cifra singola del valore patrimoniale netto (NAV) dei nostri fondi, e dunque presenta una limitata esposizione al rischio. Adottiamo infatti un “approccio basato sul valore” e non sui volumi. 

Un approccio basato sul valore sostanzialmente significa che ci focalizziamo sulla qualità anziché sulla quantità, pertanto prestiamo titoli per i quali c’è scarsità d’offerta ed è dunque possibile ottenere dal prestatario una maggiore remunerazione. Al nostro approccio basato sul valore, e non sulle quantità, che coinvolge una percentuale limitata di titoli, abbiniamo l’investimento prudente del collaterale che genera anch’esso ragionevoli interessi, ottenendo come risultato finale un rendimento corretto per il rischio più interessante rispetto a quello di un approccio basato sui volumi.

L’approccio basato sui volumi implica il prestito di titoli a minore margine con la conseguente necessità di prestare maggiori volumi di titoli o di effettuare investimenti più rischiosi del collaterale per generare proventi netti solo moderatamente superiori. Nel complesso, questo tipo di approccio comporta una maggiore esposizione al rischio e una minore liquidità nell’eventualità di default della controparte. 

Noi di Vanguard prestiamo solamente titoli azionari e non obbligazionari. I titoli azionari che prestiamo di solito sono quelli di società small-cap o mid-cap, oppure internazionali (non americane). Per questo tipo di titoli vi è scarsità di offerta rispetto a quelli delle large-cap americane e dunque riusciamo a ottenere una remunerazione maggiore per il prestito.  Il prestito di obbligazioni tipicamente comporta maggiori complessità e costi rispetto al prestito di azioni e al momento crediamo che il valore che generebbe per gli investitori sarebbe minimo. Non escludiamo tuttavia la possibilità di rivedere questa nostra posizione sul prestito di obbligazioni in futuro qualora le dinamiche di rischio/rendimento diventino più favorevoli per i nostri investitori.  

All’avanguardia nel settore nel mettere l’investitore al primo posto 

Vanguard si distingue dagli altri operatori del settore per l’entità dei proventi del prestito titoli che trasferisce agli investitori e la compensazione delle spese dei fondi, risultando al primo posto tra le prime 10 società d’investimento in un recente studio di Morningstar per la percentuale di proventi dell’attività di prestito titoli trasferita agli investitori nei propri fondi. Grazie al nostro approccio mirato a minimizzare i costi e massimizzare i benefici per gli investitori, siamo stati infatti in grado di trasferire il 97% dei proventi a chi investe nei nostri fondi³.

Giova osservare che Vanguard tipicamente non genera i rendimenti più alti rispetto ai suoi omologhi nell’attività di prestito titoli. Questo in parte si deve al nostro approccio più prudente. Tuttavia, i proventi della nostra attività di prestito titoli hanno compensato in media il 16% delle nostre commissioni dal 2018 al 2022, posizionando Vanguard al vertice del settore in tale periodo⁴. Questa percentuale relativamente elevata è ascrivibile alla restituzione quasi integrale agli investitori dei proventi del prestito titoli oltre alle commissioni tipicamente contenute dei prodotti Vanguard.

Rischi associati al prestito titoli 

I rischi di un’attività di prestito titoli ben coperta sono esigui ma ci sono. Ad esempio, il rischio che il prestatario non sia in grado di restituire i titoli presi a prestito. Questo rischio è tuttavia da noi mitigato con la richiesta di collaterale di valore superiore al prestito. Vi è poi il rischio operativo ossia il rischio derivante dalla inadeguatezza di sistemi di controllo e procedure operative e un ulteriore rischio è quello di perdite derivanti dall’investimento del collaterale, il che è accaduto ad alcune società durante la crisi finanziaria globale. 

Per quanto non sia possibile eliminare del tutto il rischio, va tenuto presente che il settore degli investimenti si è notevolmente evoluto da quella crisi, che il prestito titoli è soggetto a maggiore regolamentazione e le società hanno migliorato i loro approcci. In particolare, il team di Vanguard adotta un approccio disciplinato, strutturato e controllato al prestito titoli, con rigorosi parametri operativi e robusti controlli per assicurare un’attenta gestione degli investimenti affidatici e mitigare i vari rischi associati al prestito titoli. Ad esempio, l’approvazione dei prestatari è un processo indipendente a cura del Gruppo di ricerca sul credito di Vanguard e ci sono limiti di credito prestabiliti che il Gruppo di gestione dei rischi monitora giornalmente su base individuale.

¹ “An Inside Look at Securities Lending: An additional source of return (and risk) for fundholders”, Morningstar, agosto 2023.

² L’espressione “effetto Vanguard” è stata coniata da Morningstar nel 2009 per descrivere la tendenza da parte delle altre società di gestione degli investimenti a ridurre le proprie commissioni dopo l’ingresso di Vanguard in un determinato mercato o il lancio di suoi prodotti in determinate categorie.

³ “An Inside Look at Securities Lending: An additional source of return (and risk) for fundholders”, Morningstar, agosto 2023.

⁴ “An Inside Look at Securities Lending: An additional source of return (and risk) for fundholders”, Morningstar, agosto 2023.

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Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono diminuire o aumentare e gli investitori potrebbero recuperare un importo inferiore a quello investito.

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