“Dopo le forti preoccupazioni per la stabilità del settore bancario che hanno agitato i mercati obbligazionari nel corso del mese precedente, a maggio gli stessi mercati hanno continuato a dover fare i conti con la volatilità.”

Kunal Mehta

Head of fixed income specialist team, Vanguard, Europe

  • Dopo le forti preoccupazioni per la stabilità del settore bancario che hanno agitato i mercati obbligazionari nel corso del mese precedente, a maggio gli stessi mercati hanno continuato a dover fare i conti con la volatilità.
  • Per quanto riguarda i titoli di stato dei mercati sviluppati, i rendimenti hanno fatto registrare un forte rialzo, in particolare nel Regno Unito e negli Stati Uniti, spinti dai continui aumenti dei tassi ufficiali per arginare la persistente inflazione.
  • Nei mercati del credito gli spread dei rendimenti investment-grade sono rimasti relativamente invariati durante il periodo, mentre il segmento del credito strutturato statunitense ha fatto registrare un marginale restringimento degli spread.

 

Dopo le forti preoccupazioni per la stabilità del settore bancario che hanno agitato i mercati obbligazionari nel corso del mese precedente, a maggio gli stessi mercati hanno continuato a dover fare i conti con la volatilità. Ciò è da imputare all'effetto congiunto delle discussioni sul tetto del debito degli Stati Uniti, dei rialzi dei tassi da parte delle principali banche centrali e dei segnali di rallentamento dell'attività economica negli Stati Uniti.

Nel corso del mese la US Federal Reserve (Fed), la Banca Centrale Europea (BCE) e la Bank of England (BoE) hanno continuato ad alzare i tassi, ognuna di un quarto di punto percentuale. Negli Stati Uniti prima che il Senato approvasse una misura per sospendere il limite del debito nazionale fino al 2025, i buoni del tesoro, in particolare quelli a breve scadenza, hanno evidenziato una notevole volatilità, con i rendimenti a un mese sulla curva che si sono mossi tra i 60 e i 70 punti base (pb) in un breve periodo di tempo..

Performance mensile per settore di mercato

Titoli di stato globali Obbligazioni societarie Obbligazioni dei mercati emergenti
  Regno Unito Europa Stati Uniti High-yield

 


 

Bloomberg Global Aggregate Treasuries (USD Hedged) Bloomberg Global Aggregate GBP Corporate (USD Hedged) Bloomberg Global Aggregate EUR Corporate (USD Hedged) Bloomberg Global Aggregate USD Corporate (USD Hedged) Bloomberg Global High Yield (USD Hedged) JP Morgan Emerging Markets Bond Index EMBI Global Diversified (USD Hedged)
-0,29% -2,83% 0,37% -1,31% -0,48% -0,57%

La performance passata non è garanzia di rendimenti futuri. La performance di un indice non è rappresentativa di alcun investimento specifico, dal momento che non è possibile investire direttamente in un indice.

Fonte: Bloomberg, dal 28 aprile al 31 maggio 2023. Gli indici Bloomberg vengono utilizzati come riferimento per le singole esposizioni.

 

Titoli di stato

Per quanto riguarda i titoli di stato dei mercati sviluppati, i rendimenti hanno fatto registrare un forte rialzo, in particolare nel Regno Unito e negli Stati Uniti, spinti dai continui aumenti dei tassi ufficiali per arginare la persistente inflazione. In Europa la curva dei rendimenti si è appiattita, con un aumento dei rendimenti nella parte a breve termine in risposta ai messaggi rialzisti della BCE, mentre il resto della curva è rimasto sostanzialmente invariato. Negli Stati Uniti i rendimenti sono scesi bruscamente in corrispondenza della parte a ultra-breve termine della curva in risposta alla risoluzione delle discussioni sul tetto del debito alla fine del mese, mentre il resto della curva si è leggermente appiattito. 

Mercati del credito

Nei mercati del credito gli spread dei rendimenti investment-grade sono rimasti relativamente invariati durante il periodo, mentre il segmento del credito strutturato statunitense ha fatto registrare un marginale restringimento degli spread. Gli spread investment-grade statunitensi si sono ridotti di 2 pb, mentre quelli investment-grade in euro si sono allargati di 2 pb e quelli investment-grade in sterline sono rimasti generalmente piatti nel corso del mese. A maggio gli spread high-yield dei mercati emergenti hanno fatto registrare la contrazione più decisa fra tutti i settori del credito, con un restringimento di 16 pb invertendo l'allargamento degli spread osservato il mese precedente. A maggio i differenziali di rendimento investment-grade dei mercati emergenti sono invece rimasti sostanzialmente invariati.

Variazioni negli spread del credito

Fonte: Indici Bloomberg: Global Aggregate Credit Average OAS Index, Global Aggregate Supranational Index, US Aggregate Corporate Average OAS Index, Euro Aggregate Corporate Average OAS Index, Sterling Aggregate Corporate Average OAS Index, US Aggregate ABS Average OAS Index, US Aggregate CMBS Average OAS Index, Global High Yield Average OAS Index. J.P. Morgan EMBI Global Diversified IG Sovereign Spread Index, J.P. Morgan EMBI Global Diversified HY Sovereign Spread Index. Dati dal 28 aprile al 31 maggio 2023.

Manteniamo le nostre previsioni negative sugli aspetti tecnici del credito. Anche se sono diventati positivi, gli investimenti nei fondi investment-grade restano fragili e dipendono da quello che sarà l'andamento dei mercati dei tassi governativi e dalla volatilità. L'offerta di credito e di titoli di stato rimane elevata in una situazione di crescente inasprimento quantitativo da parte delle principali banche centrali. Al termine della stagione dei bilanci del primo trimestre e dopo la ripresa di aprile, le società si sono rivolte in massa ai mercati per emettere debito. A maggio sono stati emessi complessivamente 80 miliardi di euro da società investment-grade denominate in euro. Anche il mercato delle emissioni primarie in sterline ha fatto registrare una forte ripresa, con 7,4 miliardi di nuove emissioni. Prevediamo che il mercato primario continuerà a essere molto attivo nel breve periodo, in quanto gli emittenti cercheranno di portare avanti i loro piani di finanziamento prima del periodo più tranquillo in coincidenza con le vacanze estive.

Mercati emergenti

A maggio i titoli di credito dei mercati emergenti hanno fatto registrare un rendimento del -0,6%, in quanto il maggior rendimento positivo derivante dal restringimento degli spread high-yield dei mercati emergenti è stato compensato dalle perdite derivanti dalla componente buoni del tesoro statunitensi. A maggio le obbligazioni high-yield dei mercati emergenti hanno riguadagnato terreno rispetto a quelle investment grade, con gli spread high-yield che si sono ristretti di 10 pb, in parte a causa della ripresa dei rendimenti dei buoni del tesoro statunitensi, ma anche sostenuti dalla propensione al rischio del mercato, dato che le prospettive di crescita globale sono rimaste solide. Dal canto suo, il credito investment-grade dei mercati emergenti ha fatto registrare una sottoperformance a causa della maggiore sensibilità ai rendimenti dei buoni del tesoro statunitensi.

Spread delle obbligazioni dei mercati emergenti

Fonti: Bloomberg, JP Morgan e Vanguard, dal 29 maggio 2020 al 31 maggio 2023.

In linea con il corrispondente periodo degli anni precedenti, a maggio i dati tecnici delle obbligazioni in valuta forte dei mercati emergenti si sono deteriorati, a causa dei minori pagamenti di cedole e degli ammortamenti. A maggio l'offerta netta di obbligazioni in valuta forte dei mercati emergenti è stata pari a 7 miliardi di dollari, a fronte di disinvestimenti per 3,2 miliardi di dollari. Oltre ai vantaggi tecnici derivanti dalla riduzione dei disavanzi fiscali e dall'accesso limitato ai mercati, alcuni emittenti sovrani dei mercati emergenti, che negli anni della pandemia hanno fatto un ricorso insolitamente elevato alle emissioni in valuta estera, adesso stanno dando sempre più priorità alle emissioni in valuta locale nel 2023. A maggio Cile e Perù hanno emesso complessivamente circa 5 miliardi di dollari in obbligazioni in valuta locale, limitando l'offerta netta di valuta forte nel corso del mese. Con gli elevati costi di finanziamento che limitano l'accesso al mercato e gli altri emittenti che fanno ancora affidamento sulle emissioni record del primo trimestre, ci aspettiamo che il mercato del credito dei mercati emergenti resterà tecnicamente ben supportato nel breve termine.

Previsioni

Nel 2023 l'elemento trainante dei mercati del credito è stata la volatilità. Riteniamo che la crescita possa rallentare a causa dell'effetto della stretta delle banche centrali sugli emittenti e sul costo dei finanziamenti, aumentando la probabilità di una recessione globale alla fine del 2023 o all'inizio del 2024. In prospettiva, stiamo iniziando a vedere un disallineamento tra aspettative economiche e prezzi degli attivi. Dato il persistere dell'inflazione, è ipotizzabile che le banche centrali debbano continuare ad aumentare i tassi d'interesse per contrastare questo evento. Tuttavia, i prezzi degli attivi iniziano a riflettere i timori di una possibile recessione, con l'aumento dei rendimenti del debito bancario che fa temere una recessione più precoce e più profonda di quanto precedentemente previsto, a causa dell'inasprimento delle condizioni finanziarie nell'economia reale.

Per quanto riguarda i mercati emergenti, manteniamo le nostre previsioni positive per la classe di attivi, che continua ad essere favorita da un ciclo di politica monetaria in via di maturazione, da rendimenti interessanti (8,6% a livello di indice) e da condizioni tecniche favorevoli, anche se iniziamo a vedere valutazioni meno interessanti per quanto riguarda le obbligazioni investment-grade dei mercati emergenti. Ultimamente i titoli high-yield dei mercati emergenti hanno continuato a far registrare una buona performance e abbiamo anche individuato alcune opportunità nel mercato dei titoli denominati in valuta locale.

 

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