• I percorsi di politica monetaria delle economie sviluppate sono divergenti con diverse implicazioni per l’obbligazionario.
  
  
• I tassi obbligazionari interessanti costituiscono una base solida per le prospettive di performance della classe di attivo ma gli spread compressi ci rendono più prudenti rispetto all’assunzione di rischio.
  
  
• In un contesto di accresciuta volatilità, riconosciamo che gli alti rendimenti di partenza rafforzano il potenziale di performance ma non possono mettere del tutto al riparo i portafogli rispetto a shock macro o di mercato.
   

I mercati globali dei tassi agli esordi del 2026 presentano un livello di divergenza che non si vedeva da oltre un decennio. Le traiettorie di crescita economica, i percorsi di politica monetaria delle banche centrali e le dinamiche dell’inflazione delle principali economie sono sempre più asincrone. Per l’obbligazionario a gestione attiva si pone dunque un interrogativo centrale: questa divergenza è un’opportunità o un ostacolo?

Implicazioni della divergenza

Nei mercati sviluppati, i cicli di politica monetaria non si muovono più di pari passo. Le economie rispondono con diversa velocità alle trasformazioni strutturali, alle evoluzioni delle dinamiche sul lato dell’offerta e al quadro politico interno post-pandemia. Ci aspettiamo che questi andamenti persistano per tutto il 2026.

Ne derivano diverse implicazioni per i mercati obbligazionari: maggiore dispersione nei percorsi dei tassi, con potenzialmente un insieme più ricco di opportunità per posizionamenti sui vari mercati in base al valore relativo; accentuata sensibilità a sorprese nei dati, in quanto variazioni anche modeste della crescita o dell’inflazione possono cambiare in modo significativo le aspettative sui tassi di approdo del ciclo monetario; e maggiore volatilità, con mercati che sempre più riprezzano le traiettorie delle politiche in tempo reale.

Rendimenti di partenza più alti ma spread ridotti

I tassi obbligazionari sui mercati globali restano elevati rispetto allo storico recente¹, fornendo una solida base per la performance futura della classe di attivo. Ciò detto, gli spread si sono significativamente ridotti. Anche se di per sé questo non costituisce un catalizzatore di correzione di mercato, determina un contesto nel quale siamo più riluttanti ad aggiungere rischio.

La compressione degli spread ha già contribuito per una porzione consistente alla recente performance dell’obbligazionario, è il carry che resta interessante. Inoltre è improbabile che il beta obbligazionario generi i notevoli risultati registrati in anni precedenti, pertanto la selezione dei titoli e il posizionamento in base al valore su base relativa saranno più importanti che mai come motori di performance.

Dinamiche divergenti nei mercati sviluppati

Andando al di là del frastuono di notizie sul fronte delle politiche, quello che conta sono i dati e i fondamentali, che in generale inducono all’ottimismo per gli Stati Uniti dove la crescita economica si conferma resiliente, sorretta da aumenti produttività sostenuti.

L’inflazione è scesa, anche se non è ancora a livelli di tranquillità per le autorità monetarie rispetto a un ciclo di tagli regolari e prevedibili. I mercati pertanto continuano a spostare più avanti le aspettative di riduzione dei tassi da parte della Fed.

Asimmetrie e segnali complessi

Le prospettive economiche appaiono dunque in generale solide per gli Stati Uniti mentre per altre regioni il quadro dei fondamentali presenta maggiori sfumature.

Nell’Area Euro la crescita è stata più debole lo scorso anno ma si cominciano a intravedere alcuni primi frutti della politica di bilancio espansiva della Germania. L’inflazione ha decelerato in maniera significativa, quella complessiva ha addirittura toccato un livello inferiore al target del 2%. Tuttavia il percorso della Banca Centrale Europea resta incerto in un contesto in cui i dati che sopraggiungeranno potrebbero cambiare velocemente le aspettative. La dispersione tra le economie core e quelle periferiche aggiunge un ulteriore livello di complessità, ma al contempo crea un terreno fertile per opportunità relative value.

Il Regno Unito continua a essere alle prese con una crescita strutturalmente più lenta e al contempo persistenti pressioni inflazionistiche. I mercati oscillano tra aspettative di tagli dei tassi sul breve termine e di allentamento monetario più prolungato. In questo contesto i tassi del Regno Unito restano molto sensibili ai dati che sopraggiungeranno e a cambiamenti del sentiment sul fronte politico, il che complica l’interpretazione dei segnali a breve termine.

Il Giappone è invece l’esempio più chiaro di divergenza rispetto agli altri mercati sviluppati in termini di politica monetaria. Dopo decenni di marcato accomodamento, la Bank of Japan sta andando verso la normalizzazione in una fase in cui invece le altre banche centrali discutono di tempistica e velocità dei tagli dei tassi. Questa asimmetria aumenta le prospettive di accentuata volatilità con riprezzamento dei tassi obbligazionari giapponesi da livelli storicamente bassi ma potrebbe creare anche interessanti opportunità.

Con divergenza serve disciplina

La divergenza apre la strada a inefficienze di prezzo e opportunità relative value da sfruttare ma impone disciplina. Spread compressi, trend dei dati che possono cambiare e cicli di politica monetaria in rapida evoluzione esigono che gli investitori bilancino il carry con la cautela.

In un contesto in cui spread compressi e accentuata volatilità possono determinare bruschi riprezzamenti, i gestori obbligazionari attivi possono estrarre al meglio valore incrementale evitando di fare eccessivo affidamento sul rischio direzionale, a nostro giudizio. 

Per noi, in questo contesto, disciplina significa affidarsi al carry in modo selettivo, riconoscendo che gli elevati rendimenti di partenza rafforzano il potenziale di performance ma non possono mettere del tutto al riparo i portafogli da shock macro o di mercato, e sfruttare la divergenza con precisione attraverso strategie che investono sui diversi mercati in base agli spazi nei quali si riscontrano profili di rischio/rendimento interessanti. Disciplina significa inoltre basarsi sui dati anziché sulla narrazione, specialmente con riferimento agli Stati Uniti dove i fondamentali sono tuttora il segnale più chiaro.

Questo è un mercato che può premiare la gestione attiva che non fa troppo affidamento su posizioni direzionali ma che invece punta sulla selezione disciplinata dei titoli sulla base delle analisi, sfruttando la dispersione ma senza sottostimare i rischi.
 

¹ Fonte: Bloomberg, al 19 gennaio 2026. Il rendimento del Global Aggregate Bond Index era del 3,5% al 31 dicembre 2025 rispetto all’1,8% al 31 dicembre 2015 (in valuta locale). 

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