È celebre la descrizione che è stata data della diversificazione come “l’unico free-lunch nella finanza”1. La ragione risiede nel fatto che gli investitori diversificati sono potenzialmente in grado di ottenere rendimenti adeguati al rischio più elevati investendo in diversi attività finanziarie o in diversi mercati contemporaneamente. Non è poi così difficile capire il perché. L’esposizione a una vasta gamma di titoli e di paesi consente agli investitori di accedere a un numero molto più ampio di influenze, riducendo al tempo stesso l’esposizione ai rischi di ognuna di esse. Ciò vale per le obbligazioni come pure per qualsiasi altro investimento. Quello che spesso si dimentica è l’importanza della valuta. Se non si tiene conto delle fluttuazioni dei tassi di cambio si rischia di annullare i vantaggi della diversificazione derivanti da un investimento in azioni globali.

Perché la diversificazione è importante

Tradizionalmente le obbligazioni producono rendimenti più coerenti rispetto a molti altri attività finanziarie, ma anch’esse tendono a risentire del ciclo economico. Tuttavia, i portafogli obbligazionari globali sono solitamente meno sensibili alle variazioni dei tassi d’interesse locali rispetto alla duration media ponderata dei singoli titoli che li compongono.

Oltre a diversi cicli economici, i mercati obbligazionari di paesi diversi offrono esposizioni più diversificate in termini di settori, emittenti, scadenze e qualità del credito. Ad esempio, un investitore europeo può accedere a una gamma più ampia di obbligazioni corporate di qualità più elevata e con scadenze più lunghe rispetto a quelle disponibili sul mercato nazionale. Inoltre, la diversificazione globale mette a disposizione degli investitori pool di liquidità più consistenti. Per quanto riguarda i titoli di stato, una prospettiva globale può consentire agli investitori di altri paesi l’accesso al mercato dei titoli governativi statunitensi, il mercato obbligazionario più ampio e più liquido a livello mondiale.

La valuta può azzerare i rendimenti

Purtroppo, nessun “pasto” è completamente gratuito. Se la diversificazione può contribuire a migliorare i rendimenti dei portafogli, la conversione dei rendimenti nella valuta nazionale degli investitori può comportare volatilità. Gli andamenti valutari tendono a scostarsi da dove dovrebbero trovarsi nel breve-medio termine secondo la teoria. Ciò può fare crescere in modo significativo la volatilità dei rendimenti nelle obbligazioni estere. Mediante la copertura nella valuta dell’investitore, il flusso dei rendimenti diventa più tipicamente simile a quello derivante dai portafogli obbligazionari investment-grade di qualità elevata, come risulta dal grafico seguente.

La valuta può influire significativamente sui rendimenti obbligazionari globali nel tempo

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri. I dati della performance sono calcolati in dollari USA, dollari canadesi, euro e dollari australiani, e il rendimento può aumentare o diminuire in funzione delle fluttuazioni valutarie.

Note: I dati si riferiscono al periodo dal 1° febbraio 1999 al 30 giugno 2017. I rendimenti indicati sono rappresentati dai rendimenti totali mensili del Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index in diverse valute. A scopo illustrativo, il rendimento delle obbligazioni globali coperte rappresenta il rendimento coperto nell’ottica di chi investe in dollari USA; in pratica, i rendimenti coperti in altre valute differiscono leggermente per l’importo del “rendimento valutario”, come spiegato più avanti nel presente articolo.

Fonti: Calcoli Vanguard con dati Macrobond.

Il processo di copertura genera un determinato rendimento valutario,  che può essere positivo o negativo. È vero che, a lungo termine, la teoria sostiene che i rendimenti valutari dei portafogli non coperti sono probabilmente simili a quelli dei portafogli coperti – e potrebbero anche essere maggiori nel caso in cui la valuta locale dell’investitore si deprezzasse più rapidamente del previsto. Tuttavia, la nostra ricerca suggerisce che i benefici di ridurrela volatilità a breve-medio termine mediante copertura valutaria più che compensanoeventuali maggiori rendimenti, che potrebbero derivare dal lasciare non coperte le obbligazioni globali.2

Quello che conta sono i rendimenti aggiustati per il rischio

Un metodo per misurare questo compromesso tra volatilità e rendimenti consiste nel considerare i rendimenti aggiustati per il  rischio. Questa analisi tende a porre la valuta in una luce sfavorevole, cosa che non sorprende, dal momento che i rendimenti valutari previsti a lungo termine sono virtualmente zero, mentre, come si è visto, contribuiscono significativamente alla volatilità dei portafogli. In effetti, abbiamo riscontrato che mediamente i rendimenti aggiustati per il rischio delle obbligazioni globali coperte sono più che tripli rispetto a quelli delle obbligazioni non coperte3.

Questo è un aspetto importante che deve essere tenuto presente da chi struttura e da chi costruisce portafogli, perché la differenza diventa cruciale nell’ambito di un portafoglio. Tradizionalmente, il ruolo fondamentale delle obbligazioni investment-grade di qualità elevata consiste nel dare stabilità nei periodi in cui scendono gli attivi più volatili, come le azioni. La nostra ricerca suggerisce che la copertura valutaria è fondamentale quando le obbligazioni devono mantenere questa loro funzione di protezione in un portafoglio globale. Abbiamo confrontato le obbligazioni globali coperte dei mercati sviluppati sia con i loro equivalenti non coperti e con le obbligazioni locali:abbiamo riscontrato che le obbligazioni coperte tendono a produrre rendimenti più coerenti e, in molti casi, una migliore protezione contro i ribassi.

Ovviamente, la copertura non è di per sé gratuita. Per valutarne i costi, abbiamo considerato lo spread bid-ask dei contratti a termine utilizzati per coprire sei valute principali in dollari.3 Abbiamo riscontrato che, tranne un picco durante la crisi finanziaria globale 2008-2009, i costi di copertura sono calati nel tempo, soprattutto per quanto riguarda la sterlina, il dollaro canadese e l’euro. Questo fa pensare che la minima erosione dei rendimenti dovuta alla copertura sia pur sempre un prezzo che vale la pena di pagare per poter beneficiare dei significativi vantaggi della diversificazione che possono derivare da un portafoglio obbligazionario globale.

Ci rendiamo conto che non tutti gli investitori saranno disposti a rinunciare completamente ai loro mercati obbligazionari locali. Fra gli aspetti da considerare rientra la volontà di mantenere gli obiettividei loro portafogli. Per alcuni investitori, investire in lle attività domestichedi pari duration potrebbe essere più idonea e più in grado di soddisfare i requisiti normativi locali.

Ciononostante, anche piccoli investimenti in obbligazioni globali possono fare la differenza per ridurre la volatilità senza necessariamente penalizzare i rendimenti. Fondamentale per ottenere il massimo da diversificazioni di questo tipo per l’investitore è la copertura nella valuta nazionale. I fondi obbligazionari globali indicizzati di Vanguard sono per lo più coperti nella loro valuta base, anche se proponiamo alcune classi di azioni non coperte a clienti con finalità od obiettivi specifici.

 

1Prof. Harry Markowitz, vincitore del premio Nobel per l’economia, che viene spesso indicato come il padre della moderna teoria del portafoglio.

2 Fonte: Schlanger, Todd, David J. Walker and Daren R. Roberts, 2018, “Going global with bonds: The benefits of a more global fixed income allocation”, Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

3 I dati si riferiscono al periodo dal 1° gennaio 1992 al 30 giugno 2017.

 

Informazioni importanti:

Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono diminuire o aumentare, e gli investitori potrebbero non recuperare l’intero capitale investito.

I fondi che investono in titoli a reddito fisso sono esposti ai rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale dell’investimento e alla fluttuazione del livello di reddito. È probabile che i movimenti dei tassi d’interesse influiscano sul valore del capitale dei titoli a reddito fisso. Le obbligazioni corporate possono produrre rendimenti più elevati e per questo comportano un maggior rischio del credito, con conseguente aumento del rischio di mancato rimborso o di erosione del valore del capitale investito. Il livello di reddito può fluttuare e i movimenti dei tassi d’interesse possono influire sul valore del capitale delle obbligazioni.

Altre informazioni importanti:

Riservato agli investitori professionali (secondo la definizione di cui alla Direttiva MiFID II) che operano per loro conto (comprese le società di gestione – fondi di fondi – e i clienti professionali che operano per conto dei loro clienti discrezionali). In Svizzera solo per gli investitori professionali. Non destinato al pubblico.

Le informazioni contenute nel presente documento non devono essere considerate offerte di acquisto o di vendita né sollecitazioni di offerte di acquisto o di vendita di titoli in qualsiasi paese in cui tali prassi siano vietate dalla legge, né possono essere rivolte a persone cui non sia lecito fare tali offerte o sollecitazioni né possono essere fatte da persone non qualificate. Le informazioni contenute nel presente documento non devono essere interpretate come consulenza legale, fiscale o d'investimento. Pertanto non ci si deve basare sul contenuto del documento per eventuali decisioni d’investimento.

Pubblicato da Vanguard Asset Management, Limited, autorizzata e regolamentata nel Regno Unito dalla Financial Conduct Authority. Pubblicato da Vanguard Investments Switzerland GmbH.

© 2020 Vanguard Asset Management, Limited. Tutti i diritti riservati.

© 2020 Vanguard Investments Switzerland GmbH. Tutti i diritti riservati.