• I mercati azionari globali hanno messo a segno una robusta performance nel 2025. La dispersione delle valutazioni fra le varie regioni è calata con mercati che fanno notevole affidamento su aspettative di utili vigorosi.
  
  
• Le valutazioni dell’azionario, in particolare quello americano, sono elevate e vulnerabili a rischi quali la possibilità di rendimenti deludenti per l’IA, aspettative eccessivamente rosee e aumento sotto traccia della leva.
  
  
• L’obbligazionario di alta qualità appare interessante con livelli del tasso neutrale strutturalmente più elevati che supportano i rendimenti in termini reali e ridotto premio al rischio per l’azionario.

Quadro delle valutazioni: incrocio di forze macro e megatrend a livello globale

Agli albori del 2026 l’economia globale appare definita da un’insolita combinazione di cambiamenti ciclici sul fronte delle politiche e forze strutturali di lungo periodo. Gli investimenti legati all’IA sono centrali per il loro contributo dominante alla crescita americana nonché in quanto fattore cruciale di differenziazione tra le varie regioni. Le nostre stime indicano per gli Stati Uniti una crescita del 2,25%, sostenuta dai robusti investimenti e dalla domanda resiliente dei consumatori, e a livelli invece più moderati per l’Area Euro e il Regno Unito, a fronte di minori investimenti in IA.

Nonostante l’ottimismo che circonda l’intelligenza artificiale, il ciclo di investimenti è ancora nelle fasi iniziali, soltanto al 30–40% del suo sviluppo se parametrato a cicli passati¹ e dunque con spazio per guadagni di produttività e al contempo con rischi emergenti di concentrazione visto che gli investimenti sono portati avanti in larga misura da un ristretto gruppo di società tecnologiche².  

Queste forze contrastanti determinano il quadro attuale delle valutazioni: prezzi azionari elevati che poggiano largamente su aspettative di utili societari vigorosi e mercati obbligazionari che beneficano di livelli strutturalmente più alti del tasso di interesse neutrale.

Valutazioni azionarie: prezzano scenari ideali?

Pochi interrogativi incombono sui mercati più di quello che porta a chiedersi se le attuali valutazioni dell’azionario, soprattutto di quello americano, siano giustificate. L’azionario americano presenta valutazioni storicamente elevate, con rapporto prezzo/utili corretto per il ciclo economico (CAPE) tra 35 e 40, un livello valicato soltanto nella bolla delle dot‑com.

L’ascesa delle valutazioni dell’azionario americano è stata sospinta dalle aspettative di mercato di crescita degli utili delle imprese, oggi a doppia cifra al 10–15%. Se queste aspettative si realizzeranno e se lo faranno con regolarità nel tempo, allora le valutazioni storicamente alte potrebbero essere giustificate.

È su questo che si annida la tensione. Le mega-cap americane leader di mercato presentano bilanci solidi e flussi di cassa robusti e appaiono destinate a beneficiare in modo sproporzionato dei guadagni di produttività legati all’IA. Tuttavia i mercati riflettono nei prezzi scenari ideali, che consentono scarso margine di errore. Tre principali rischi, se si materializzassero, potrebbero mettere a repentaglio le attuali valutazioni:
 

• Rendimenti dell’IA deludenti: eventualità che gli ingenti investimenti non si traducano nelle traiettorie di utili prefigurate dai mercati.
  
  
• Sovrastima dei vincitori: considerando che l’esperienza storica indica che le transizioni guidate da tecnologie inevitabilmente producono sia operatori dominanti, che oggi potrebbero essere degli sconosciuti, sia significative vittime.
  
  
• Leva finanziaria e rischi finanziari non visibili: considerando che le imprese stanno emettendo considerevole debito e stanno impiegando forme di leasing e vendor financing.
  
  

Il nostro modello di analisi di scenario evidenzia la dispersione dei risultati. La stima centrale ponderata per le probabilità indica per l’azionario americano rendimenti annualizzati del 4–5% (in USD, a 10 anni), che è un livello ben al di sotto di quello degli ultimi tempi, con robusta crescita degli utili in linea con il trend di lungo periodo del 6-8% ma valutazioni più moderate e incidenza sui prezzi.

L’azionario value americano nonché l’azionario in generale dei mercati sviluppati al di fuori degli Stati Uniti appaiono invece più interessanti. A seguito della notevole sovraperformance nel 2025 in particolare dell’azionario europeo e dei mercati emergenti, le valutazioni su questi mercati non sono più convenienti come prima ma restano a livelli inferiori rispetto all’azionario americano generale. Pertanto le nostre previsioni di rendimenti più attrattivi non poggiano tanto sul potenziale di aumento delle valutazioni quanto sulle prospettive più rosee per gli utili societari e i dividendi, che sono un fattore più rilevante per i mercati sviluppati al di fuori degli Stati Uniti.

Il 2025 è stato un anno molto positivo per l’azionario ma le valutazioni sono più alte

Note: le valutazioni dell’azionario americano, del Regno Unito, dell’Area Euro e di quello giapponese sono il percentile del rapporto prezzo/utili corretto per il ciclo economico (CAPE) corrente rispetto alla nostra stima di valore equo del CAPE rispettivamente per gli indici MSCI US Broad Market, MSCI UK, MSCI EMU e MSCI Japan. La valutazione dell’azionario dei mercati sviluppati, Stati Uniti esclusi, è il percentile del CAPE ponderato per la capitalizzazione di mercato rispetto alla nostra stima di valore equo del CAPE per gli indici MSCI EMU, MSCI UK, MSCI Japan, MSCI Canada e MSCI Australia. La valutazione dell’azionario dei mercati emergenti è il percentile del rapporto prezzo/utili medio degli ultimi tre anni rispetto alla nostra stima del valore equo per l’indice MSCI Emerging Markets. Le valutazioni per l’azionario americano growth, value e small cap sono tutte riferite al percentile di stima del fair value sulla base del nostro modello rispetto al mercato. La valutazione dell’azionario americano large cap è una misura composita del fattore di stile rispetto alle valutazioni relative per l’azionario americano e del percentile del CAPE dell’azionario americano corrente rispetto al valore equo del CAPE. I percentili delle valutazioni sono riferiti al 31 dicembre 2025 e all’8 novembre 2024. 

Fonti: elaborazioni Vanguard sulla base di dati Refinitiv, al 31 dicembre 2025.

Valutazioni obbligazionarie: la qualità è fondamentale

A differenza dell’azionario, l’obbligazionario di alta qualità presenta valutazioni più favorevoli. Le analisi di Vanguard evidenziano che l’obbligazionario di alta qualità offre rendimenti convincenti al netto dell’inflazione, sostenuti da livelli strutturalmente più alti del tasso neutrale.

Le stime del tasso neutrale a livello globale si sono progressivamente spostate su livelli più alti dal 2019 ed oggi si attestano intorno al 3–4% per gli Stati Uniti e attorno al 2% per l’Area Euro³. Questi tassi d’equilibrio a livelli più alti supportano aspettative di rendimenti più solidi per l’obbligazionario governativo nonché per quello societario di alta qualità.

Dal punto di vista delle valutazioni, i titoli governativi, soprattutto quelli europei, appaiono interessanti su base relativa. Per gli investitori in euro, la stima mediana di rendimento per le varie categorie obbligazionarie è intorno al 3–4%⁴, non molto distante dalla stima centrale per l’azionario americano. Il premio al rischio per l’azionario tradizionale è compresso: l’azionario americano offre soltanto un lieve rendimento aggiuntivo rispetto all’obbligazionario governativo globale.

I mercati del credito, specialmente quelli americani, appaiono meno interessanti con spread che restano storicamente contenuti e offrono dunque limitata remunerazione per il rischio di credito. Un quadro macroeconomico favorevole potrebbe mantenere gli spread a questi livelli sul breve termine, tuttavia il profilo di rischio si presenta sempre più asimmetrico e al ribasso.

In questo contesto, i mercati obbligazionari offrono un’efficace combinazione di rendimento e diversificazione per i portafogli. L’obbligazionario di alta qualità può aiutare gli investitori a mantenere la rotta e a restare investiti nella trasformazione economica dello sviluppo dell’IA.

Valutazioni obbligazionarie: spazi di opportunità

Note: i percentili di valutazione dell’obbligazionario governativo sono basati sui rendimenti correnti in rapporto al tasso di equilibrio stimato dalle simulazioni del VCMM. Le valutazioni degli spread del credito sono basate sugli spread correnti in rapporto allo spread di equilibrio stimato dalle simulazioni del VCMM. Le valutazioni dell’obbligazionario globale sono la media ponderata per la capitalizzazione di mercato delle valutazioni per l’obbligazionario americano, dell’Area Euro, del Regno Unito, di quello giapponese, canadese e australiano. I percentili delle valutazioni sono riferiti al 31 dicembre 2025 e all’8 novembre 2024. 

Fonti: elaborazioni Vanguard sulla base di dati Refinitiv, al 31 dicembre 2025.

Per maggiori informazioni sulle prospettive per gli investimenti nel 2026 si veda l'outlook economico e di mercato di Vanguard.

¹ Ad esempio, i cicli di investimenti per lo sviluppo delle ferrovie o nel boom di internet. Per maggiori informazioni si veda l’outlook economico e di mercato di Vanguard per il 2026.

² Fonte: Outlook economico e di mercato di Vanguard, dicembre 2025.

³ Outlook economico e di mercato di Vanguard, dicembre 2025.

⁴ Fonte: Vanguard, al 31 ottobre 2025.
 

IMPORTANTE: Le proiezioni e le altre informazioni ottenute col Vanguard Capital Markets Model per quanto riguarda la probabilità dei diversi risultati degli investimenti sono di natura ipotetica non rispecchiano risultati di investimenti reali e non sono garanzia di rendimenti futuri. I risultati del VCMM variano ogni volta che lo si utilizza e nel tempo. Le proiezioni ottenute col VCMM sono basate su un’analisi statistica di dati storici. I rendimenti futuri possono avere un andamento diverso dai modelli storici catturati nel VCMM. È importante notare che il VCMM potrebbe sottostimare gli scenari negativi non osservati nei periodi storici nei quali è basato il modello di stima.

Il Vanguard Capital Markets Model® è uno strumento di simulazione finanziaria proprietario, sviluppato e gestito da esperti di ricerca e consulenti qualificati di Vanguard. Il modello prevede le distribuzioni dei rendimenti futuri di una vasta gamma di classi di attivi. Tra le classi di attivi figurano i mercati azionari statunitensi e internazionali, buoni del tesoro statunitensi e mercati dei titoli societari obbligazionari con diverse scadenze, mercati obbligazionari internazionali, mercati monetari statunitensi, materie prime e alcune strategie d’investimento alternative. Il fondamento teorico ed empirico del Vanguard Capital Markets Model è che i rendimenti delle diverse classi di attivi rispecchiano la contropartita richiesta dagli investitori per assumersi diversi tipi di rischio sistematico (beta). Al centro del modello vi sono le stime del rapporto statistico dinamico tra fattori di rischio e rendimenti degli attivi, ottenute da analisi statistiche basate sui dati finanziari ed economici mensili disponibili a partire dagli inizi degli anni Sessanta del secolo scorso. Tramite un sistema di equazioni stimate, il modello applica un metodo di simulazione Monte Carlo per proiettare i rapporti stimati tra i fattori di rischio e le classi di attivi, come pure l’incertezza e la casualità nel tempo. Il modello produce un’ampia serie di risultati simulati per ogni classe di attivi su diversi orizzonti temporali. Le previsioni si ottengono attraverso misure di tendenza centrale in tali simulazioni. I risultati ottenuti con lo strumento variano ogni volta che lo si utilizza e nel tempo.

Il valore primario del VCMM sta nella sua applicazione all’analisi dei potenziali portafogli dei clienti. Le previsioni per le classi di attivo del VCMM, comprese le distribuzioni della volatilità, delle correlazioni e dei rendimenti attesi, sono cruciali per la valutazione dei potenziali rischi di ribasso, dei diversi trade-off tra rischio e rendimento e dei benefici di diversificazione delle varie asset class. Sebbene le tendenze centrali siano elaborate in qualsiasi distribuzione dei rendimenti, Vanguard si focalizza sull’intero range di risultati potenziali per gli attivi considerati, come i dati presentati in questo documento, il che rappresenta la modalità più efficace per utilizzare le elaborazioni del VCMM.

Il VCMM mira a rappresentare l’incertezza nella previsione generando un’ampia gamma di potenziali risultati. È importante riconoscere che il VCMM non impone “normalità” alle distribuzioni dei rendimenti ma piuttosto è influenzato dalle cosiddette code spesse e dall’asimmetria nella distribuzione empirica dei rendimenti delle classi di attivo modellizzate. All’interno del range di risultati, le singole esperienze possono essere molto diverse, il che evidenzia la natura varia dei potenziali percorsi futuri. In effetti, questo è uno dei principali motivi per cui approcciamo le prospettive di rendimento degli attivi nella cornice della distribuzione.

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Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono diminuire o aumentare e gli investitori potrebbero recuperare un importo inferiore a quello investito.

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri. dati di performance non tengono conto delle commissioni e dei costi sostenuti per l’emissione e il rimborso delle quote.

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